Programme Ivy

Lettre aux investisseurs

Janvier 2018

Commentaire marchés

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Quelques évolutions de prix Year-to-date

La confiance des investisseurs en actions est restée inchangée en début d’année 2018, avant qu'une correction ne se manifeste à la toute fin du mois de janvier et en ce début de mois de février. La progression quasi continue des indices actions mondiaux avait réussi à annihiler toute notion de perception de risque chez les investisseurs, les indices affichant en janvier des performances mensuelles très hautes (+5% en moyenne). Il existe cependant quelques exceptions, comme le Footsie 100 ou le Nikkei 225, avec une performance négative sur le mois de janvier si l'on exclut le gain autour du nouvel an.

Les soubresauts à court terme les plus récents sur les marchés actions ont rapidement changé la donne, même si la perspective de moyen terme n'est pour le moment pas remise en cause. Si la croissance coordonnée des économies mondiales est bien présente, l'incertitude est grande sur les taux et les politiques à venir des banques centrales en 2018. Le marché n'est pas encore en mesure d’identifier l’impact des normalisations des politiques monétaires. 2018 risque d’être une année de transition et de test pour les banquiers centraux. Devront-ils aller plus vite dans la normalisation que les analystes ne l’avaient anticipé l'an dernier ? Ou seront-ils amenés à rassurer indirectement des marchés qui testent leur détermination ces derniers jours ?

Les taux montent en effet très vite, très fort. Le 10 ans US a grimpé de 0,3% en l’espace d’un mois et 0,7% en 5 mois, dépassant désormais le niveau des 2,7% à fin janvier. Les agents économiques semblent anticiper une inflation aux États-Unis plus forte qu’attendue pour cette année. Cela ne serait pas étonnant, avec un dollar qui glisse depuis quelques mois, couplé à une économie dynamique. L’inflation importée par les États-Unis pourrait sauter aux yeux de la Fed dans les 6-9 prochains mois.

En Europe, les anticipations d’inflation sont aussi revues à la hausse mais dans une moindre mesure, puisque le Bund flirte avec les 0,7%, un niveau qu’il n’avait plus atteint depuis 2015.

Enfin, sur le front de la volatilité, nous notions dans notre lettre du mois dernier que les flux très inhabituels sur des instruments vendeurs de volatilité pouvaient engendrer des distorsions entre échéances et des effets inattendus. Nous ne pensions pas que ces effets allaient nécessairement se manifester si vite. Les variations extrêmes de l’ETF XIV vendeur de volatilité et sa liquidation prochaine sont là pour illustrer les risques qui préexistaient et viennent de se manifester.

Le programme Ivy, qui investit dans quatre classes d'actifs, a pu profiter en janvier des marchés les plus porteurs. Sa performance à la fin du mois s'établit à +5,0%. Les récents développements laissent présager néanmoins un mois de février beaucoup moins favorable.

Nos convictions actuelles

Convictions de marché et paris actifs
Les graphiques montrent nos convictions actuelles par marché, allant de -100% (maximum bearish) à +100% (maximum bullish).
Pour chaque classe d’actifs, nous montrons nos trois convictions les plus hautes et nos trois les plus basses.

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Programme Ivy YTD

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Contributions à la hausse les plus significatives YTD
E-mini S&P 500 +0.92%
E-mini Nasdaq 100 +0.77%
US 10Y T-Note +0.77%
Vanguard Health Care +0.32%
Contributions à la baisse les plus significatives YTD
Platinum -0.30%
Corn -0.28%
Henry Hub Natural Gas -0.25%
FTSE 100 -0.23%

Performance et positions

La stratégie Ivy réalise une performance de +5,0% en 2018 au bout d'un mois.

Les gains sur les ETFs représentent environ 60% de ces gains, et les positions long/short sur futures 40%.

Les gains sur l’année 2018 proviennent des positions sur les actions, sur les produits de taux (notamment positions short sur les taux US) et l'immobilier.

Les pertes durant le mois de janvier proviennent de positions futures spécifiques, notamment sur certaines matières premières (maïs, platine, gaz naturel) et le Footsie 100 (indice action anglais).

Une décomposition plus fine de la performance est détaillée ci-après.

En termes de convictions, nous restons positifs pour le moment sur les actions à moyen terme. Nos convictions les moins marquées sont sur les secteurs des télécommunications et des utilities, et sur certains marchés européens. Pour les obligations, nous privilégions toujours les convertibles et les obligations d’entreprise. Nous restons short sur les taux longs US et les taux canadiens. Sur l’immobilier, nous privilégions l’immobilier ex US.
Enfin sur les matières premières, nos convictions sont baissières sur le maïs, le gaz naturel et le sucre; nous sommes bullish sur le cuivre, sur le pétrole Brent et le palladium.

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Contribution des ETFs à la performance

Les graphiques ci-contre (un par classe d’actifs) illustrent leur contribution à la performance depuis le 1er janvier 2018 (en USD).

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Contribution des futures à la performance

Les graphiques ci-contre (un par classe d’actifs) illustrent la contribution des futures à la performance depuis le 1er janvier 2018 (en USD).

Contributions au risque du portefeuille

Contributions au risque (component VaR 95% 1-day)

Les graphiques montrent comment nos positions contribuent à la VaR (Value at Risk) totale du portefeuille. Les contributions positives vont dans le même sens que le risque du portefeuille dans son ensemble, les contributions négatives sont celles des positions diminuant le risque global du portefeuille.

Pour chaque classe d’actifs, nous montrons les trois contributions les plus hautes et les trois les plus basses.

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Focus sur un trade: taux US

Les taux US sont à la hausse, mais ce mouvement n'est pas uniforme sur l'ensemble des maturités : nous assistons à un phénomène d'aplatissement généralisé de la courbe à terme.

Ce qui attire l'attention des investisseurs maintenant, c'est la forte remontée des taux 10 ans, passés de 2% environ à plus de 2,7% en l'espace de 5 mois. En fait, les taux plus court terme ont eu tendance à monter plus encore que cette partie médiane de la courbe (situation dite de bear flattening), avec le spread 10-2 ans en forte baisse depuis début 2014. La partie ultra longue de la courbe, elle, ne monte pas de concert avec le 10 ans. Du coup les taux 30 ans sont désormais proches des taux 10 ans.

Comment expliquer ces mouvements?

Tout d'abord la duration moyenne des obligations d'état (Treasuries) détenues par la Fed se concentre sur la première partie de la courbe en deçà du 10 ans, alors que l'essentiel des créances hypothécaires (MBS) qu'elle détient sont sur la partie longue. Cette répartition par maturité des obligations détenues par la Fed peut être consultée en ligne (Federal Reserve statistical release).

Sur la partie longue de la courbe, le spread 30-10 ans se réduit à un niveau qu’il n’avait pas touché depuis 10 ans, des flux acheteurs provenant de fonds de pension compensant toute velléité de remontée trop rapide.

Si la partie courte de la courbe est téléguidée par la Fed (et elle pourrait surprendre cette année), et que la partie longue est plus statique, l'environnement actuel est propice à prendre des paris directionnels sur le 10 ans.

D'un côté la volonté de la Fed de diminuer son bilan à hauteur de 10 milliards par mois a mécaniquement modifié le prisme de certains agents, certains préférant diminuer leur exposition longue sur ce segment de courbe. D’un autre côté, la remontée continue des prix des matières premières sur les six derniers mois devrait contribuer à stimuler l’inflation US, qui intégrera la hausse des prix de l’énergie et des métaux initiée au mois de septembre. Si l’on couple cela à la baisse du billet vert accentuée par le dernier discours du président du Trésor Américain, il ne sera pas surprenant d’assister à un saut inflationniste. L’autre catalyseur pourrait venir du côté de la balance commerciale. Avec une économie qui tourne à plein régime, le déficit de la balance commerciale devrait non seulement se creuser à court terme, mais également engendrer une augmentation de l’inflation importée.

L’année 2018 pourrait ainsi avoir son lot de surprises et une inflation plus forte que prévue pourrait être de la partie, remettant en cause les projections initiales de la Fed.

«Ivy» est positionné dans le sens de la remontée des taux avec des prises de positions short sur le future US 10Y depuis déjà début octobre (le graphique ci-dessous montrant les gains associés à cette conviction depuis le début d'année).

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Points forts et benchmarking

Points forts du programme Ivy
Deep learning Swiss made
Tail risk protection & crisis alpha Daily liquidity
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Metrics Ivy 12 SG CTA Trend Index S&P500 20Y Treasury Bond
Annualized return 12.97% 5.81% 5.68% 7.08%
Volatility 10.16% 13.31% 19.32% 12.78%
Sharpe ratio 1.2 0.41 0.29 0.53
Max. drawdown 13.91% 21.66% 55.20% 26.59%
Correlation with Ivy - 0.55 0.26 0.14

Conditions

La stratégie Ivy est accessible sous forme de managed account dès 500’000 CHF/EUR/USD/GBP.
Elle sera très prochainement disponible sous forme de fonds UCITS.
Contactez-nous pour de plus amples informations.

1%
Frais de gestion
10%
Frais de performance

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